LAS TENSIONES EN MEDIO ORIENTE VAN PARA LARGO
Al igual que pasó con la guerra de Rusia y Ucrania, la de Oriente Medio se enquista. En los últimos meses nos hemos tenido que acostumbrar a intentos de acuerdos fallidos, represalias y a conocer los diferentes tipos de misiles que se lanzan unos a otros en esa parte de la Tierra. A las tensiones en el Golfo Pérsico, se han unido las amenazas de los hutíes al tránsito por el Mar Rojo y el lanzamiento de un dron iraní a una estación gasista en Egipto tratando de extender el riesgo energético para presionar a EEUU a parar la guerra. ¿Consecuencias? 1) Aumento de costes energéticos y logísticos para las empresas con actividades o clientes en la zona, 2) inflación más resistente a bajar y tipos de la deuda más altos y 3) desorientación de los bancos centrales sobre sus próximos movimientos.
Los tipos largo han pasado de moderarse a volver a repuntar y los bancos centrales han reducido su transparencia hacia donde van: De hecho, Kevin Warsh, el nuevo Presidente de la FED mantuvo los tipos en el 3,50%-3,75%, pero la votación de los consejeros estuvo dividida con 9-3 para tomar la decisión. El mercado ha reducido las probabilidades de una subida de tipos a corto plazo, pero la TIR de los bonos a largo subió tras su rueda de prensa. Warsh continuó evitando cualquier orientación futura sobre los tipos y relativizó tanto la mejora de la inflación en junio como las presiones de precios asociadas a la inversión en IA. Por ello se ha cuestionado su credibilidad.
La economía global sigue haciendo equilibrios para mantener el ritmo en este entorno complejo. La montaña rusa que sigue el riesgo asociado a la crisis de Oriente Medio, hace que sea complicado mantener unas previsiones económicas a medio plazo. Sin embargo, todo apunta a una cierta resiliencia del ciclo de negocios global, en parte porque la industria está tomando el relevo al consumo después de varios años. La inversión se está reactivando de la mano del impulso de la IA, el gasto en defensa y a la transición energética. Todas estas inversiones en el fondo se derivan de la tensión geopolítica, ya que todo país debe tratar de ser relativamente autónomo en armamento, energía y digitalización ya que todas las lealtades de bloques están poniéndose a prueba y después de Rusia y Oriente Medio mejor no pensar cual puede ser el próximo conflicto.
Los aranceles un saldo mixto después de un año: A pesar de haber sido criticados y con razón, su imposición está consiguiendo cierta relocalización en suelo americano y muchos sectores están anunciado inversiones para fabricar en EEUU y políticas de “nearshoaring”. Por otro lado, la decisión de anular algunos aranceles está llevando a las empresas a recuperar parte de lo pagado, pero surge la duda de si éstas lo tendrán que devolver a los clientes a los que habían repercutido.
Mucho ruido geopolítico, pero volatilidad controlada. El índice de volatilidad del mercado americano se mantiene en niveles muy inferiores a los alcanzados en los inicios de la guerra de Ucrania y con el anuncio de los aranceles. Las rentabilidades de las bolsas a cierre de julio alcanzan una media del 8-9%, volviendo a destacar el Ibex con un 14% y 17% si incluimos dividendos. El año, en términos sectoriales, sigue insistiendo como ganadores en Energía y Tecnología, pero se suman bancos e industriales, con perdedores destacados en autos (los profit warnings de BMW, Porsche, Audi, siguen reflejando la competencia de China) y salud, media y consumo.
Los beneficios siguen siendo el soporte fundamental de los mercados: con más del 50% de las empresas en el Stoxx Europe 600 y el S&P 500 habiendo comunicado sus resultados trimestrales, la recepción ha sido más favorable en Estados Unidos, con un rendimiento superior y unos resultados de aproximadamente un +1,0% de media (frente a +0,2% en Europa). No obstante, las previsiones del BPA para 2026 y 2027 siguen siendo revisadas al alza tanto en Europa como en Estados Unidos, a pesar de las ya altas expectativas de cara a la temporada de resultados y las incertidumbres en Oriente Medio. Como ha ocurrido durante varios trimestres, esta tendencia está impulsada por unos pocos sectores y, en nuestra opinión, no es sostenible dadas las consecuencias subestimadas del conflicto en Oriente Medio, la esperada recuperación del euro y una caída significativa en los precios del petróleo y gas. Una de las claves está en cual será la resistencia del consumo para absorber los aumentos de costes que las empresas están repercutiendo, las subidas de tipos y la inflación elevada, aunque los niveles de empleo son altos.
Valoraciones subiendo poco a poco, pero acompañando al mercado. Según la valoración media de los analistas americanos, el Nasdaq tiene un potencial del 30% desde los precios actuales y el mercado amplio un 15%. Este potencial está muy ligeramente por encima del 14% de potencial de revalorización que se da al mercado europeo. Es cierto que para el Ibex nuestro potencial es del 3%, similar al que le otorga la media de analistas españoles que es del 4,5%. Sin embargo, tenemos que reconocer, que la evolución de los resultados esperados, con las energéticas y eléctricas muy fuertes y los bancos disfrutando de la “no bajada” de tipos y una morosidad contenida, nos ha llevado a subidas de precios objetivos. Destacamos que, desde comienzo del año, cuando valorábamos el Ibex en 17.300, hemos incrementado la valoración en un 18% hasta la actual de 20.423, es decir más que el 4-5% que aportaría el paso del tiempo en las valoraciones DCF.
A pesar de las idas y vueltas en lo referente a la situación geopolítica, los mercados han conseguido centrarse en los resultados de las empresas y por ello estamos viendo a algunos índices moverse alrededor de los máximos. Seguimos pensando que la selección de valores que, por diversos motivos se han quedado atrás, es la principal estrategia a seguir en los próximos meses.
En la lista española incluimos Acciona Energía y Banco Santander y excluimos Global Dominion e Inditex. Tal y como mencionábamos en la anterior edición, algunos de los valores que habían agotado el potencial, han dado razones para aumentar la valoración, como CAF, mientras que en otros, caso de Inditex, esperamos mejores niveles de entrada después de la subida. En el caso de Dominion, los resultados publicados, nos hacen plantearnos nuestras estimaciones.
En la lista europea excluimos Moncler e incluimos Fincantieri. Aunque la empresa de moda sigue siendo interesante a medio plazo, preferimos aumentar el peso en empresas con cierta exposición al crecimiento de la inversión en defensa que se está extendiendo por muchos países. Fincantieri tiene exposición al diseño y construcción en la industria naval, tanto civil como militar.
