Javier Barnuevo. Director de Renta Fija
La FED ha vuelto a insistir en que su objetivo sigue siendo el mismo: fomentar el empleo, manteniendo la estabilidad de los precios. Para lograrlo, es necesario continuar con tipos bajos, respaldando el mercado hipotecario y favoreciendo el acceso al crédito de empresas y particulares.
No obstante, la FED ya va avanzando que se acerca una reducción de la política de estímulos que se han estado facilitando al mercado, con los sucesivos programas de QE (Quantitave Easing).
Pero los operadores de los mercados han hecho una lectura más profunda de las actas de las últimas reuniones de la FED, y en las mismas perciben que se van a ir reduciendo las medidas de estímulo siempre que siga mejorando la economía americana (el PIB anualizado del 2Q ha sido del 2.50%). La misma crece de forma moderada, el desempleo sigue reduciéndose (la tasa de paro es del 7.40%) y el gasto de los consumidores se va incrementando en la medida que el acceso al crédito y el mercado inmobiliario evolucionan de manera positiva. Todos estos factores junto con los precios de la energía bajo control hacen que la inflación esté situada por debajo del 2%, nivel objetivo a largo plazo.
Por ello, sigue teniendo una enorme importancia cualquier dato macro de la economía de Estados Unidos que siga dando señales de mejora, sobre todo aquel que afecte a empleo e inflación. De ello dependerá la velocidad de la reducción de los QE (Quantitave Easing), y en función de la misma podremos determinar el futuro movimiento de los índices al alza o a la baja. Una primera cita importante es hoy, 5 de septiembre que se reúne el BCE y el 17-18 de septiembre el FOMC (Federal Open Market Comittee), sin olvidar cualquier dato macro que incida en empleo o inflación.
Como siempre, los mercados recogen esa situación, y prueba de ello es que el decoupling entre USA y Europa se hace más evidente, ya que mientras el S&P y el DOW siguen cerca de sus máximos históricos, los mercados europeos siguen a la zaga, a pesar de que los bancos centrales han adoptado políticas expansivas, tanto por parte del Banco de Japón, como del BCE. A lo largo del verano hemos asistido a una fuerte reducción de la volatilidad del mercado, pero está claro que vamos a asistir a un aumento de la volatilidad en las próximas sesiones, y lo podemos ver el gráfico adjunto. Uno de los principales indicadores para medir la volatilidad es el índice VIX, y en este mes ha pasado de 12.85 a principios de mes a 17.01 a hoy, que sigue siendo un nivel reducido respecto a periodos no muy lejanos (el nivel promedio desde 2008 a 2013 es 24.94).
| S&P | Dow | Eurostoxx | Dax | Nikkei | |
| 03-sep | 1632 | 14810 | 2771 | 8227 | 13978 |
| 31-may | 1654 | 15324 | 2799 | 8400 | 13774 |
| 30-mar | 1569 | 14578 | 2624 | 7795 | 12397 |
| 02-ene | 1462 | 13412 | 2711 | 7778 | 10688 |
Desde el mes de mayo, el sell-off se ha mantenido en los bonos considerados refugio, que en el caso del US Treasury es de una caída de 75 pb y en el bund de 42 pb. Ese movimiento pone mucha presión, ya que no se debe olvidar que cada punto básico de aumento en TIR representa una caída en precio de 10 céntimos (precio y rentabilidad se mueven en sentido inverso). Y hemos visto un incremento de las pendientes de las curvas, a pesar de que los bancos centrales mantengan los tipos básicos en mínimos históricos, sobre todo en el plazo del 2-10 años.
| USA | Alemania | Diferencial | Japón | |
| Rating S&P | Aaa | Aaa | ||
| Hoy | 2,82% | 1,90% | 0,92% | 0,74% |
| 31-may | 2,07% | 1,48% | 0,59% | 0,85% |
| 30-mar | 1,82% | 1,29% | 0,53% | 0,55% |
| 02-ene | 1,83% | 1,31% | 0,52% | 0,79% |
También debemos destacar la fuerte reducción de las primas de riesgo de los emisores periféricos desde principios de año, y si vemos repuntes en las rentabilidades ofrecidas en sus bonos seguiremos sugiriendo compras, ya que las mismas serán puntuales y es recomendable aprovecharlas.
| Grecia | Irlanda | Portugal | España | Italia | |
| Rating S&P | Caa2 | Ba1 | Ba3 | BBB- | Baa2 |
| 04-sep | 10.02% | 4.09% | 6.57% | 4.43% | 4.31% |
| Diferencial | 813 | 220 | 468 | 253 | 242 |
| 31-may | 9.31% | 3.65% | 5.50% | 4.41% | 4.13% |
| Diferencial | 773 | 215 | 400 | 293 | 265 |
| TIR 30-Marzo | 12,26% | 4.19% | 6.29% | 5.05% | 4.74% |
| 02-ene | 11.44% | 4.45% | 6.46% | 5.23% | 4.49% |
Destaca la reducción de la prima de España comparado con el resto de los periféricos:
| EUR/USD | EUR/GBP | EUR/CHF | EUR/JPY | USD/JP | |
| 04-sep | 13.169 | 0.8467 | 12.321 | 130.97 | 99.46 |
| 31-may | 13.046 | 0.8582 | 12.461 | 131.67 | 100.97 |
| 30-mar | 12.819 | 0.8435 | 12.168 | 120.76 | 94.22 |
| 02-ene | 13.205 | 0.8113 | 12.097 | 114.71 | 87.10 |
Por todo lo anterior nuestras sugerencias en el mercado de bonos sigue siendo muy similar al que dimos en mayo:
- Evitar los plazos largos, sobre todo en treasuries y bunds.
- En los repuntes de rentabilidad de los bonos de emisores periféricos, sobre todo en el tramo 3-5 años vemos una buena oportunidad de inversión.
- Los bonos corporativos están caros en general, pero siguen siendo una buena alternativa, sobre todo entrando en primarios, que tengan algo de prima respecto a su cotización en secundario. Hoy por ejemplo ha emitido Madrileña Red de Gas, que ha salido a 5 años a ms+235, que es el 3.75% y el bono similar cotiza al 3.35%.
- Las emisiones de comunidades siguen teniendo valor, y un factor de soporte en las mismas es la cada vez menor cantidad de papel disponible, ya que las amortizaciones no son sustituidas por nuevos bonos, con lo cual los existentes tienen más valor.
- Consideramos adecuado diversificar cogiendo riesgo en USD, con niveles por encima de 1.30, ya que no podemos olvidar que el PPA del dólar está en el entorno de 1.20.